* 10萬億才是英偉達的極限？
英偉達在AI革命浪潮來臨後，其股價翻了三四倍，以2024年爲時間線來計算英偉達股價最高也飙升了159%，漲幅超過了所有其他半導體股票。英偉達市值一度超過3.3萬億美元，把蘋果甩在身後，幾乎相當于排在其後10家最大芯片制造商市值總和。所以網友戲稱英偉達是“宇宙第一股”，閉眼買之後發現巴菲特也不過如此。
* 但資本市場從來不會相信任何線性發展的故事，博弈和變化才是資本市場的主旋律。所以好消息未必會帶來股價正面反饋，壞消息有時也能促進股價上漲。
9月3日晚間，英偉達市值暴跌9.5%蒸發了2790億美元，創下了美國公司有史以來最大單日跌幅記錄，甚至帶崩美股科技股，AI大佬馬庫斯調侃道：英偉達今天的市值損失，可能比他們向GenAI公司賣出的所有芯片總和還要多……
有市場人士認爲本次英偉達大跌導火索是美國司法部向英偉達發出傳票，尋找這家芯片巨頭違反反壟斷的證據。但英偉達被盯上不是第一次了，反壟斷的罪名如果成立那麽蘋果同樣會獲罪，目前可能性微乎其微。更值得關注的是英偉達上一次財報發布的情況。
上一次大跌不過是上周的事，在英偉達二季度發布後，卻引發英偉達一度大跌8%，跌去了2.5個英特爾的市值。
* 實際上英偉達的業績很差嗎？並沒有！
英偉達第二季度實現營收300億美元，同比增長122%，遠高于分析師預期的288.6億美元。淨利潤爲165.99億美元，同比增長168%，環比增長12%。
看上去還不錯，但對于“宇宙第一股”的優等生來說還不夠。英偉達去年業績爆發的動力之源數據中心業務出現明顯的放緩趨勢，雖然這一季度數據中心業務達到創記錄的263億美元，占總收入的88%，同比增長了154%。但跟前兩個季度接近400%的增速相比，不到200%的增速實在是下滑太多。
數據中心增速下降會顯著拖累季度收入下降，在連續3個季度超過200%之後，本季度只有122%。更讓投資者吃驚的是，英偉達CFO給出的下一季度預期，將跌破三位數高增速，只有80%左右。
* 如何英偉達出了什麽問題？
那麽英偉達出了什麽問題？是因爲業績不及預期，所以AI就泡沫化了嗎？還是下一代芯片Blackwell在量産出問題所致？
首先對于業績分析師們基本上還是滿意的，約90%的華爾街機構給予買入+增持評級，全球十大對沖基金約半數重倉了英偉達。
* 黃仁勳仍堅稱算力基礎設施的投資，是今天有最佳投資回報率（ROI）的項目。英偉達在重塑全球數據中心方面才剛剛開始，而這是一個萬億美元規模的機會。
知名投行韋德布什也預測，1萬億美元AI支出“浪潮”正在進行中，科技公司仍處于投資AI硬件的早期階段。分析師DanIves稱，“在英偉達GPU投入1美元，科技股的乘數就會增加8-10美元”。
至于Blackwell芯片延遲交付，黃仁勳並不認爲有什麽致命性大問題。他承認Blackwell芯片在生産過程中遇到困難，目前正在進行改革以提高生産良率。但英偉達CEO黃仁勳表示，Blackwell系列芯片無需進行“功能性變更”，預計將在第四季度開始量産並向客戶發貨。黃仁勳還透露，客戶對于Blackwell産品的需求“令人難以置信”，預估第四財季Blackwell收入將達到數十億美元。
甚至有分析師比老黃更爲樂觀和激進，I/O Fund 首席技術分析師貝絲·金迪格 (Beth Kindig) 表示，Nvidia 的市值有望增長三倍以上，預計英偉達的長期估值將達到 10 萬億美元，約等于四分之一個美股總市值。
* 不過，雖然羅馬不是一天建成的，人工智能革命也不是一天就能搞定的，但這並不意味著英偉達仍然擁有無限上漲空間，尤其英偉達作爲AI巨頭獨苗來說，其越強大可能越會激發行業變遷，導致其地位不再穩固。
所以，筆者認爲，目前針對英偉達股價“思科化”的說法是錯誤，英偉達也並沒有在基本面上犯致命問題，芯片等硬件投入上限越高越會對應用層形成壓力，將盈利時間節點提前反而會制約芯片長期需求。
* 目前主要的問題是，AI市場和資本市場偏好都變了，連OpenAI都開始不追求最先進芯片，自己造芯片了。AI市場整體上進入了投資産業鏈，看重AI應用PMF（産品與市場匹配度），簡單直接點說就是要賺錢了，不能一直燒錢。
* AI變了，市場也變了。
01, 早期跑馬圈地時代已經過去
過去一年來，微軟、亞馬遜、谷歌、Meta資本支出分別高達557億美元，550億美元、443億美元、288億美元，而這些支出多數都在花在了購買英偉達數據中心産品和服務上。所以才有去年數據中心業務超過200%的增速表現。
去年GPT—4系列點燃了AI市場，如果哪家上市公司沒有點AI業務都不好意思說自己是科技公司，所以才能接受溢價排隊購買英偉達顯卡。
微軟首席財務官在上一季度財報會議上直言，該公司對AI的巨額投資，至少要15年才有回報。高盛則表示，AI行業的變革潛力可能會産生深遠的宏觀影響，但這將是“一個10年以上的轉變”。
微軟也出現了核心業務不及預期的情況。第二季度，微軟旗下包括Azure公有雲在內的智能雲業務收入同比增長19%，低于市場預期的20%。
微軟表示，今年第二季度，AI服務爲Azure公有雲和其他雲服務業務的收入貢獻了8個百分點的增長，這意味著AI帶來的相關收入增長只比上季度多了1個百分點。但微軟該季度的資本支出同比翻了近2倍，達到190億美元。
亞馬遜最明顯受益于生成式AI的業務，雲服務業務在第二季度保持了穩健增長的態勢。但是該公司最核心的電商業務的業績卻不及預期。
財報顯示，第二季度，亞馬遜電商業務的淨銷售額爲553.9億美元，同比增長不到5%，低于市場預期的555.5億美元。
相比之下，Meta的業績增長較爲明顯，其第二季度營收達到390.7億美元，同比增長22%。Meta的營收已連續四個季度同比增長超過20%。讓投資者最放心的是，Meta沒有像谷歌、微軟、亞馬遜一樣，繼續上調全年資本支出的上限，這一定程度上緩解了投資者對AI投入無限增長的恐慌。
在這種情況下，就算大廠們沒有明確減少AI投入，但必然會要求AI業務降本增效。此前高價購買的英偉達顯卡在使用壽命到期之前，恐怕很難再大規模采購，這也是爲何英偉達下一季度業績指引下調到80%的原因。
02, AI收益不如人意
OpenAI最新數據表示其年化收入爲34億美元，Anthropic約爲10億美元。AI大佬David Cahn文章中對大廠AI産品收入的估算是——Microsoft、Google、Meta、Apple每家從其 AI 中獲得100億美元，Oracle、字節跳動、阿裏巴巴、騰訊、X 和Tesla每家通過AI獲得50億美元收入。按照這個極其樂觀的假設，AI實際的年化收入一共約750億，這對去年AI投入幾千億美元來說，實現盈虧平衡還非常遙遠，更何況這是帶有部分AI功能就算，比如傳統的雲服務收入、辦公協作軟件等，所以我們能看到美圖赫然出現在AI應用前二十的榜單中。
一些明星項目今年也頻頻傳出負面——OpenAI持續不斷的管理層動蕩，Stable Diffusion團隊變動，曾被媒體熱捧Humane和Rabbit在産品發布後口碑集體撲街，Devin被質疑演示造假，Harvey被一衆投資人痛批“毫無價值”……
作爲AI明星産品，Character.AI 在高峰期的推理請求量已經達到了谷歌搜索流量的五分之一。Character.AI提供AI角色扮演聊天機器人，其流量在AI圈中僅次于ChatGPT。該應用的網頁版每月訪問量超過2億次，用戶每次訪問平均花費29分鍾，這一數字是ChatGPT的3倍。
然而，真實的情況不容樂觀，根據 The Information 的報道，Character.AI訂閱用戶不到 10 萬，近期在努力削減成本，由于融資困難，Character.AI 正在考慮出售。
AI 社交大多産品都局限于伴聊和角色扮演功能，又存在重度用戶消耗推理資源量大，而輕度用戶留存差，商業化前景堪憂的問題，例如，Character.AI去年全年收入僅爲 1520 萬美元。所以對Character.AI最好的結局就是賣身大廠，因此谷歌買下了Character.AI的創始人和核心團隊。
被媒體熱捧的Cohere不走“類ChatGPT”路線，專注用大模型能力服務企業客戶，並且針對性的付費模式，理論上生存能力應該更強但事實上也很脆弱。據The Information報道，Cohere本輪融資時的年化收入（把最近一個月的收入乘以12）大約是3500萬美元，這意味著Cohere新一輪融資的估值超過了140倍PS，這比OpenAI、Anthropic兩大巨頭的估值水平還要誇張，它們上一輪融資的估值分別是54和75倍PS。
眼下投資者們似乎還可以忍受AI獨角獸們高估值，但這種耐心不可能會永遠持續下去。當下投資人已經不對AI大模型刷分、打榜感興趣了，他們看重真刀實槍的商業化競爭，接下來在商業化方面的進展非常關鍵。
OpenAI 提出的通用人工智能五級能力評估體系爲行業提供了一個發展路徑。當AI 達到第二階段（'推理者'級別）時，可能具備在消費級市場大規模流行的條件。這意味著，大模型公司需要不斷提升 AI 的通用泛化能力，才能真正突破商業化和産品化的瓶頸。
不過在此之前，OpenAI 可能還需要融資數百億美元才能覆蓋其成本。所以我們看到近期OpenAI在全球範圍內廣泛融資，以尋求在美國建設新的數據中心和能源設備，甚至OpenAI一度傳出要上市融資的計劃，可見大模型燒錢無底洞並不誇張。
03, 大模型進展緩慢
根據著名經濟曆史學家Carlota Perez總結的曆史經驗，隨著AI基建投資的持續擴張，如果在未來一段時間（我們預估是12-18個月內）應用層仍然沒有出現Killer App, 我們很可能會看到這輪AI熱潮泡沫被刺破。Carlota Perez的話可能有些誇張，但大模型同質化的問題也導致Killer App難以出現。
首先是OpenAI這家被稱作“地球村AI希望”明星公司一再不及預期。
傳說中的GPT 5一直被推遲發布。
在去年11月經曆了“內部政變”後，最近幾個月已有多名高管離職，包括Greg Brockman（休假）、John Schulman（轉投Anthropic）、Peter Deng、Ilya Sutskever（離職創辦了Safe Superintelligence）和Jan Leike（轉投Anthropic），這使得OpenAI的11名創始團隊成員中目前只有兩人仍在公司工作。此外，據說OpenAI今年預計少收入高達50億美元。
業內人士也一直認爲GPT-4o只是OpenAI用來應對Google Gemini發布會的“臨時抱佛腳”，算不得嚴格意義上的裏程碑。
大家真正期待的GPT-5，卻一下推遲到了明年底，讓很多人猜測是否新一代大模型技術突破受阻，競爭對手們也紛紛利用這個時間窗口快速趕上。
Claude被越來越多的企業使用，開源Llama展現了驚人進展，中國大模型在快速追趕，大模型廠商開始陷入激烈的價格戰，直接進入市場驗證階段。
競爭對手在某些方面超越GPT-4o並不完全是“純靠刷題”，馬斯克的Grok和谷歌的Gemini真實的給到OpenAI壓力，以至于GPT-4o mini現在要依靠漂亮格式、小標題數量來維持在榜單中的靠前位置。
OpenAI傳說中的Q模型或者說“草莓”，有媒體指出通過顯著增強OpenAI模型的推理引擎，使其在面對複雜科學與數學挑戰時能夠遊刃有余。
但據說草莓模型在提升推理能力的同時，犧牲了部分反應速度。考慮到Sora大餅OpenAI始終還沒實現，對于草莓的實際落地能力還是謹慎樂觀比較好。
Google內部曾經有一個驚人的結論：基于Transformer架構的大模型，大家都沒有什麽壁壘。與當年阿波羅登月的系統工程相比，如今大模型的壁壘確實小得多。如果沒有模型架構和算法的實質性創新，可能只有算力勉強算作壁壘，但這其實只與每個公司的資金儲備及融資能力相關。
Scale AI創始人Alex Wang 在接受20VC采訪時表示，AI 模型有三個組成部分：算力、數據和算法。AI 的歷史是這三個支柱一起發展而建立起來的。你需要大量的計算能力，也需要像 Transformer 或 RLHF 這樣的算法進步，或者未來的算法進步。你還需要數據這一支柱來支持它。我認爲我們最近看到的性能停滯可以用遇到數據瓶頸來解釋，而現在公域數據幾乎消耗殆盡。
所以眼下紛紛擾擾的AI産品才會大同小異，缺乏實質性的差異和創新，當大模型遇到瓶頸就不要指望能夠做出什麽超級應用。
04, AI PC 不是救命稻草
去年數據中心被質疑增長後繼乏力之後，廠商們迅速盯上了AI PC這一概念，認爲未來的PC都應該是AI PC，整個市場都值得重做一遍。IDC預測2024年AI PC出貨量會接近5420萬台，約占整個PC市場的21%。
但實際上銷量表現遠不及預期。科技分析機構Canalys今年8月公布的數據，2024年第二季度，全球AI PC出貨量達880萬台，其中macOS設備占比60%，Windows設備占比39%。
Windows AI PC出貨量環比增長127%，惠普在其中占比約爲8%，聯想占比爲6%，戴爾占比略低于7%。在被問及AI PC在今年7月的銷售中占比多少時，惠普首席執行官拒絕透露。
這其中60%的macOS設備還是因爲蘋果PC 自帶的M系列芯片具備處理AI任務和機器學習的能力，至于某些廠商宣稱的PC端小模型在這裏是沒有的。能不能把macOS算成AI PC本身還值得商榷。
英偉達與聯發科聯合研發的AI PC芯片，預計下個季度才會進行驗證和取樣，發布時間最早也是2025年了，指望短時間來改變英偉達增長預期不現實，更何況AI PC還沒有爆發。
圍繞英偉達目前最大的爭議在于有沒有泡沫。支持英偉達的認爲，英偉達的估值並沒有被高估，遠不如互聯網泡沫時期的思科和甲骨文。
對沖基金COATUE做過一個測算。若以互聯網泡沫時期增長最爲明顯的思科爲例，其五年平均市盈率爲37倍，但泡沫時期高達132倍。同樣的計算方式對應到英偉達，其在過去五年平均市盈率爲40倍，而今天到了68倍，遠未達到思科泡沫時期的水准。作爲新興霸主，即使在半導體行業內，英偉達的市盈率也不過是中等偏上水平。
這樣計算當然沒錯，但是有沒有泡沫和危險不危險是兩回事，按照傳統泡沫方式確實難以定義，但是最適合英偉達的爆發時代已經過去了，這才是事實。
鐵路行業的發展，不是說給全國各地鋪滿鐵路就能發展起來，沒有足夠通車量沒有足夠市場需求，那就是危險的。對于大多數企業，無論公司規模大小，AI只投入不産出的狀態都堅持不了太久。目前AI開辟的新領域和新崗位不夠多，在經濟基本面不好的大背景，企業在這個階段大概率會砍掉一些AI投資。
根據IPA（Infrastructure, Platform, Application）模型理論，每個計算周期都會經歷三個階段：基礎設施建設、平台開發、應用程序的出現。現在很顯然在進入第二第三個階段。是否處于“幻滅的谷底”，現在還很難說，但AI行業確實進入了調整階段，連OpenAI都在自建芯片和數據中心，英偉達又該如何說服別人接受先進又昂貴的下一代芯片呢？--- [文 : 首席商業評論/來源 : 钛媒體]
*3萬億美元巨頭，股價暴跌！一周蒸發超4000億美元！市場爲何“芯”慌？*
芯片巨頭美國科技公司英偉達8月底公布的財報引發市場負面反應，隨後公司股價動能顯著走弱，截至9月6日股價累計跌幅接近20%。有分析指出，英偉達股價顯著回調凸顯了市場對其未來前景不確定性的擔憂，不僅拖累美股股市大盤走弱，還給全球芯片市場和美國經濟蒙上一層陰影。
英偉達在本月5日提交給美國證券交易委員會的數據顯示，公司一位高管在6月13日至9月5日之間出售了將近530萬股英偉達的普通股，價值約6.3億美元。英偉達股價6日下跌超4%，並創下兩年來最糟糕的單周表現，股價本周跌幅超過13.8%，公司市值僅在一周之內就縮水4060億美元。
英偉達自進入人工智能芯片市場以來，其股價大幅飙升，市值在今年曾突破3萬億美元。然而隨著美國經濟和整體科技行業的大環境發生變化，投資者開始對英偉達的高估值産生質疑。
部分投資者認爲，英偉達的增長前景和市值是否合理值得商榷。新産品Blackwell的延遲發布和面臨的毛利率壓力等因素都對公司的短期業績産生負面影響。
此外，英偉達在人工智能和加速計算市場面臨的競爭日益激烈，不僅要應對大型上市公司的競爭，還要面對內部雲項目等挑戰。分析人士認爲，英偉達的股價下跌是市場對科技股泡沫擔憂的直接反映，也預示著未來科技行業可能面臨更大的壓力。
在美國高通脹、高利率的多重挑戰下，英偉達股價下跌也體現市場對整個美國經濟前景和全球宏觀經濟狀況的擔憂。尤其是在芯片行業高度依賴全球供應鏈和市場需求的背景下，任何經濟放緩都可能導致芯片需求的進一步減少。---[來源 ：央視財經/來源 : 環球網資訊]
