今年第二季度美國股市結束技術熊市進入技術牛市，當前美元下跌突破百點關口預示「熊市」開啟，美元一牛一熊比較之間是周期規律自然匹配，更是美國宏觀經濟調控規劃布局與策略之精湛妙筆手法。
其一是美國牛市布局的假熊鋪墊為戰術。
縱觀美國股市周期拉長比較是重點，美股從2020年3月31日道指當天18213-27102點寬幅震盪開始之際，波動幅度高達48.8%，隨後美股經歷了大起大落不斷超出新高的歷史過程，也呈現發福暴跌的歷史經歷，期間指標最高達到2022年1月31日的36952.65點的歷史最高紀錄，最低指標是2022年10月31日的28660.94點，暴跌30.76%，目前美股上至34665.15點，上漲20.94%。美股跌宕起伏的控制力並未改變或喪失美股繁榮事實，這是美國核心股指的代表作，道指大型機構股的行情相比較納指的科技股或標普中小股而言的震盪則是核心，或是美國股市的窗口參數或晴雨表的指引。
目前美股技術牛市開啟或是美元貶值最重要的陪襯因素與協調關係，美股長周期布局的技術因素是戰略部署，也是美股戰術邏輯高級化與國情化的重點。而最為重要的在於美國經濟周期的大背景，這才是美國行情鋪墊與發揮的結構與機制支持力量，即美國經濟市場化為第一步、全球化為第二步、目前是企業化為第三步，美國上漲循序漸進的結構、機制與重心調整是美股新鮮血液與動力的核心。美國企業強是美股強的邏輯必然，也是美國新經濟輻射與滲入美國企業的關鍵支撐與強勁之力。美股應該是美國經濟與美元匯率的根基與主導。
其二是美元熊市擺布的真牛非常態戰略。
美元指數破百是當前焦點，然而這是美元走勢正常化的分水嶺。美元百點以上是非常行情，反之80點以上迂迴是美元常態指標，美元高估凸顯其政策與策略的長期化、精準性與細化性的貨幣準則與政策指導。
回顧與上文美國股市行情對標，美元指數2020年3月31日在98-99點，隨後在2021年1月6日美元貶值至89.2058點，貶值10%，這與美國周期對標是關鍵；隨後2022年9月30日美元升值至114.7858點，比較前期低點升值28%，至今美元指數99點，美元貶值13.15%，美元升值是美股暴跌震盪邏輯之側。
回顧伴隨貨幣行情的歷史事件與焦點，其中疫情衝擊是美元保持正常水平偏高階段的狀況，隨後美元升值極端性是美元避險功能發揮的特性，最終美元回歸性修復行情的正常化水平狀態是根本，3年國內外環境特殊時期的美元指數大起大落則是迎合美股的股指調節手法，也是美元貨幣政策基本原則的超常發揮與修復技術，併兼得市場應對與干擾手段的策略。
一方面美元要應對全球不良局面美元地位與作用，美元偏升值為此；另一方面美元面對去美元化潮流干擾與對沖策略為主，美元升貶周期策略具有保護自我和攻擊對手的明顯對標之疑。因此，美元牛市與熊市並非是一個匯率水平的論調，反之美國長期貶值政策導向清晰，但這不代表美元是熊市，畢竟美元貶值會傷害所有貨幣競爭壓制與利潤縮水，美元熊之牛是特色之本，也是美元獨到個性非同尋常特權貨幣。
其三是美國經濟繁榮的新經濟與新理論。
無論美國股市或美元匯市最終都是為美國經濟擺布的行情之地，除去美股與美匯之外，美國10年期國債對標之本更是美國新經濟周期的新動向與新特性。而市場往往與傳統經濟邏輯吆喝與美國經濟衰退預期相交，進而為美元貶值提供口實與機會，但美國股市則是企業實力與經濟勢力使得美元敢於貶值的重要支持。
目前是美國上市企業財報第二季度業績重要窗口期，至今標普500指數成分股公司中77%公司的每股收益超出預期，這比較之前預期偏悲觀炒作性又是一個超乎預料指標。儘管目前這一比例低於上季度同期90%，但超過67%的歷史水平參數。因此，目前美國新經濟的重要動力與潛力就是美國企業競爭與業績輝煌的時代，而市場炒作的拜登經濟學也是伴隨美國政府資助邏輯的企業優勢的領先與優勢背景。
伴隨拜登執政以來美國政府產業政策特徵，其中包括政府主導私人資本參與、政策資助企業流動性創新，政策以促進經濟發展和增長為本、融合安全、經濟和技術三者並舉的美國新經濟支柱。目前市場集中關注拜登經濟學是美國新經濟理論體系與框架的先導與創新之初。如拜登所言，「我們正在進行一場競賽，看誰能贏得21世紀」。「經濟政策比外交政策更難。你知道我們在世界上外交政策的基礎是什麼嗎？我們的經濟實力。」
「21世紀我們必須成為世界第一，才能引領世界。」美國以企業教育和賦予工人權力，以促進競爭並幫助小型企業則是政府救助方式的新邏輯指引。因此，目前美元貶值顯著，美債收益率上揚明顯，兩者之間的協同恰到好處應用美股上漲時機，以利率炒作為引導的美國企業資產結構對標之策，尤其面對美國經濟結構與周期並舉調控新思路與新組合，而背後邏輯與要素在於美國新經濟學的新理論邏輯構造創意。
預計美股上漲與美元貶值並行是美國市場操作的基本準則與應用邏輯，美元巨幅波動時期，美國與美匯兩者的反向關聯則是美國技術與市場基本關聯慣性，即美元強時美股弱、美元弱時美股強，一強一弱的搭配即穩住市場信心，也利於結構與競爭協同發力。
-(作者：譚雅玲，中國外匯投資研究院、獨立經濟學家)
*日本失落三十年，最硬的兩條消費賽道*
1992年，對東亞整體經濟格局來說，是一個時代的分水嶺。
新年伊始，鄧公南巡，為處在改革開放初期的中國，奠定了未來30年蓬勃發展的基石。出生在東南岸沿海的商業弄潮兒，陸續邁開腳步，最新搭上了全球經濟發展最快的時代列車。技術驅動商業進步的思潮也如春天的花朵一樣依次綻放。
與之相對的，是辜朝明筆下，資產負債表衰退導致日本「失去的二十年」（另有「失去的三十年」一說）。如果說1989年平成時代第一輪泡沫還未被外界統一認知，1992年8月，日經指數跌破15000點，是日本全社會上下對刺破泡沫達成共識的標誌，經濟實際增速迅速降至2%以下。
只不過對於剛剛經歷了前所未有高速發展的日本民眾來說，在彼時的環境下，還無法確定是面臨衰退停滯，還是又一波技術性回調。
與經濟泡沫刺破後迅速隕落的經濟數據尚未同步的是，日本的家庭支出出現明顯的滯後性。1992年，實際上是「失去二十年」間日本家庭支出的頂點，在此之後才出現了所謂的樸素主義和消費降級：自1992年開始，家庭消費增速自8%迅速下降至2%，並且在逐步跌落至負增長。
1992年至2021年間，日本家庭消費從未出現過兩個年度連續上漲超過1%。直到2022年，才重新突破了5%。
相較於辜朝明筆下失去的二十年，日本的家庭消費失速，達到了整整三十年。
圖：日本家庭消費支出趨勢，來源：Choice金融客戶端
我們經常類比中日經濟發展的歷史路徑，希望避免重蹈日本經濟跌落的覆轍。當然，無論是產業結構，還是勞動力人口模式，二者都具有顯著差異。我們目前的經濟結構，也遠比1989年日本的健康。
以古為鏡, 可以知興替。我國目前的消費市場，一方面充斥着奢侈品漲價一包難求的煩惱，一方面又充斥着可選消費品遇冷的哀傷。
作為投資者，與其在十字路口彷徨，不妨一起來看一下，日本過去三十年，消費品市場投資機會，誰才是最硬的賽道。
01 美妝、咖啡：日本逆周期下最硬的消費賽道
首先，我們以日本家庭消費1992年至今為基準，選取必選消費的大類食品消費，橫向來看——日經指數十大品類中，在「失去的30年」中觸頂的品類有四種，分別為海鮮、主食、酒類和蔬菜。
而度過家庭消費低迷期依然保持正增長的有六種，分別是肉類、餐飲、乳製品、調味品及預製菜。整體來看，食品必選消費高附加值的產品受經濟波動影響小。
最主要的是，必選消費的份額無論是市場，還是投資增幅，基本是內部蠶食消化。比如乳製品類，周期較短的鮮奶出現明顯降幅，而周期較長的酸奶出現明顯增長。必選消費品，基本是總量恆定向周期長、單位價值量小轉移。
圖：必選消費品食品大類1992-2022較高點漲跌幅，來源：野村東方國際證券
如果我們延續這個邏輯，對於可選消費品而言，喪失了必選消費品的剛性需求，按道理應該是出現明顯的縮量下行。
事實確實如此，大部分可選消費品出現了明顯的下滑，但是可選消費品，卻出現了兩個明顯的異類：美妝和咖啡因。
1992-2022三十年間，傳統可選消費白電、家裝乃至教育整體較高點的跌幅平均為29.3%，而美妝（美容服務、化妝品、儀器）漲幅達到了45.9%，含咖啡因的飲料（咖啡、茶飲、碳酸飲料）甚至達到了127%。
圖：日本可選消費品1992-2022較頂點漲跌幅，來源：野村東方國際證券
對於美妝和含咖啡因飲料而言，為什麼能在必選消費品內部拆解流向低價窪地，可選消費集體走弱的三十年間，還能異軍突起？
在研究完整個三十年間的消費趨勢變化，我們可以用需求三角來闡釋——逆周期優質消費品賽道，共性有三點。
02 賽道變硬的主要邏輯
李叫獸在混沌大學有一門課，叫《破解消費者需求密碼》，其中提到了一個非常實用的銷售模型，叫做需求三角。
需求三角代表了消費者在發生支出行為時，最核心的三個需求角度。大部分消費行為都遵循需求三角。比方說你去購房，因為婚姻和家庭壓力目前的資產不足以支持你理想的住宿環境、求學條件，產生缺乏感。
然後你會考量自身採取行動的成本，有錢買房，沒錢租房。從而去改善缺乏感，再遵循上述條件，篩選合適的房子，這個房子就是可以填補落差的可行性方案。
圖：混沌大學「李叫獸」需求三角模型，製圖：錦緞研究院
回到可選消費品，我們可以透過需求三角，清晰的看透美妝和咖啡因二者的共性：
1、投射心裡和多巴胺——缺乏感
心理學中有一個典型的範式：投射效應。它的本意是指，大多數人會將自己的特點歸因到其他人身上的傾向。反過來講也是如此，我們通常也會將自己投射進能夠吸引自身的投射物中。
通俗一點，便是人越缺乏某種物質精神，就越渴望得到某種物質精神。
而社會背景，正處於喬·達里奧《經濟機器是如何運轉的》中論述的在持續增長繁榮後，經歷去槓桿降負債的極度空虛區間。
此時，日本的投射中心，是需要疏解心裡壓力的產品，彌補經歷繁榮後的缺乏感，填補現實和難以達成的理想，就需要一種短期精神提質器——多巴胺。
多巴胺和消費，是兩個強相關的關係，一般來說消費可以促進多巴胺分泌，而多巴胺分泌又會反作用於消費。
那為什麼可選消費中，只有美妝和咖啡因實現了增長？主要的原因還是日本當時的可選消費市場有兩重大背景。
其一 ：失去三十年間，日本最基本的產業形態，就是輕工業的結構從內銷轉為出口，包括白電在內的可選消費實際上以及達到了很高的普及率。
圖：泡沫前夕日本白電和汽車滲透率，來源：野村東方國際證券
我們都有一個感覺，就是當你極度渴望一種物品，會異常美化它，真正擁有時多數情況並沒有理想中的那麼滿足，也就是俗話說的：最好的旅遊停在了出發前。
對於日本社會而言，城市化程度已經很高，相較於美妝和咖啡因這類短時間高效刺激多巴胺的產品。此時白電、汽車的普及率導致其很難再刺激多巴胺。
其二 ：就是需求三角的第二重因素，能力問題。
2、縱向觸達——現實購買力困境
能力問題，這就要回到文章開頭提到的一點：家庭消費支出的停滯乃至萎縮。
所以大前提是，不增長家庭消費開支，也就是說消費品的價值不能太高。
以含咖啡因的飲料為例，流水線飲料產品本身的消費單價就比較便宜，PET瓶的出現再次降低了生產成本和運輸成本，飲料類消費品的成本在逆周期時優勢被放大。
而美妝則是一個更典型的案例。
首先，美妝的單價跨度非常大，大眾化妝品在藥妝店的SKU占絕大多數，這一點與咖啡因製品飲料較為相像。並且即便是高端化妝品，也屬於中產消費者向上蹦一蹦能夠得到的區間。上層消費者和下沉市場均有觸達。
也就是歐美市場中一個著名的經濟學範本：口紅效應。
圖：部分藥妝品牌面對市場區間圖示，來源：天風證券研究所
其次，化妝品不僅滿足低消費的前提，還能在感官上直接彌補缺乏感，依靠化妝品帶來光鮮亮麗的外表，其實是較為低廉地抹平了現實與理想的鴻溝。
我們可以看到，泡沫經濟時代日本奢華小姐風就是以低廉成本彌補缺乏感的典型案例。
圖：泡沫前期日本妝造特徵，來源：天風證券研究所
理解了這個角度，需求三角只剩下最後一個問題：目標物可行性方案是否足夠。
3、產值要與時俱進—目標物的可行性
簡單來說，相較於技術需求迭代快的數碼產品，無論是含咖啡因的飲料還是美妝，早已在泡沫經濟來臨之前，就實現了產值的快速提升，有充分的市場和渠道。
美妝方面，以資深堂的發展路徑來看，萌芽期是一二戰前夕，到了20世紀60年代已經開始擴張海外市場，是較早期進入中國台灣的日本產業，再到泡沫前夜，藥妝市場已經是產值放緩，市場擴張的成熟階段。
並且伴隨着經濟下行，雙職工家庭湧現，女性勞動力市場逐步提升，相應的美妝行業市場也節節攀升，成為了逆周期中為數不多實現供需兩端飛輪發展的行業。
圖：資生堂集團發展里程碑，來源：天風證券研究所
圖：日本女性僱傭人數比例趨勢，來源：天風證券研究所
含咖啡因飲料市場亦是如此，無論是上游包裝品、咖啡進口量還是下游整體飲料的生產量，都在泡沫前夕得到了非常模型的增長。
圖：日本咖啡飲料及包裝生產趨勢，來源：野村東方國際證券
綜上所述，美妝和咖啡因飲料，首先能在特殊時代滿足社會大眾的缺乏感，又處在購買力相應合理的區間，疊加供給端蓬勃發展，最終成為了日本失去三十年間最硬的可選消費賽道。
03 結語
總結一下：以日本消費品為例，所謂的「失去的30年」間，存在以下特性：
必選消費品總值沒有明顯變化，但是在大類細分中，轉向價值更低，更便捷，存儲時間更長的消費品。
可選消費品中，唯二保持增長的大類，是含咖啡因的飲料和美妝。
可選消費品能夠逆周期的核心，是滿足了需求三角。既能滿足社會壓力下的缺乏感，又能滿足大背景下向下的購買力，還受益於產業的快速增長，可行性加強。
東亞地區的經濟發展和民族情緒存在一定程度的共性，因此在社會需求，心裡情感乃至消費觀也存在着一定共性。藉此篇研究，希望能夠給大家在消費賽道投資中，帶來一點啟示。-(文:錦緞/鈦媒體)
